双良节能：硅片黑马“撞墙”？

疲于奔命的赶路人，才刚大赚，过剩已至

双良节能在2021年初次踏上光伏这片热土时，并不被看好。不过，这种不看好并非针对跨界光伏，而是针对双良节能长期积累下的失败惯性。

从时间跨度来说，双良节能是在资本市场纵横多年的老手。2003年双良节能在上海证券交易中心挂牌上市。当时，双良节能的主营业务只有节能环保板块。

为了提升业绩，双良节能于2005年通过控股利士德化工，引入了化工产业板块。不过由于2014年化工产品受国际油价下跌趋势影响，价格大幅下跌，双良节能迅速剥离处于下行周期的利士德化工退场。

失去了业绩支柱的双良节能，为了寻求业绩增长点，激发资本想象空间，双良节能一口气尝试了村镇智慧治水业务、互联网医疗，结果均以惨败告终。

其中，主营村镇智慧治水业务的商达环保在2015年，仅实现净利润1929.18万元，未完成业绩承诺。2016年更是亏损了5356.92万元。仅购买股权就花费了2.17亿元资产，最终在2017年作价1.88亿元被仓促出手。

从结果来看，双良节能并没有在纵横捭阖中占到便宜。相当长的时间里，双良节能陷入了长期的业绩、股价双跌境地。甚至2021年双良节能入局光伏，再次精准遭遇行业下行周期，尽管连续两年大赚，其中2022年净利润9.56亿元，2023年仅三季度已经超过14.03亿元。但如何跨越周期，成为双良节能当下的重要课题。

为什么是硅片

2021年，光伏市场有着无限可能。尽管2021年装机预期仅有40-55GW，却给2022年寄予120GW厚望。

此外，早在2015年，双良节能已经将多晶硅还原炉，也就是硅料设备制造业务收入囊中。经过多年发展，双良节能把这项业务打造成业内龙头，市占比一度超过60%。其中，2021年营收高达9.79亿元，客户不乏通威股份、大全新能源、东方希望、亚洲硅业等多晶硅龙头企业。

在广阔蓝海、丰厚回报和行业经验的共同驱使下，双良节能决定深入光伏产业链，打造硅片+组件的组合产能。

双良节能实控人缪文彬曾经表示，建设全产业链对企业的要求非常高，通过建设全产业链能够垄断光伏行业并不现实的。站在双良节能的角度，公司现在的策略还是专一化，通过硅片和组件实现产业延伸更为合理。

双良节能的投资表现表明，跨界光伏是一场搏命豪赌。

2021年3月14日，双良节能宣布，拟在包头市稀土高新区分两期建设共40GW单晶硅项目。一期项目总投资70亿元，建成年产20GW拉晶、20GW切片项目。

2022年1月，双良节能拟与包头市稀土高新区签署《双良节能系统股份有限公司包头40GW单晶硅二期项目（20GW）合作协议》，启动二期项目（20GW）的投资建设规划，总投资62亿元，二期项目建设期两年。

同年，11月25日，双良节能再度抛出50GW单晶硅拉晶扩产计划，公司拟与包头稀土高新技术产业开发区管理委员会签署合作协议，项目总投资105亿元，建设期两年。

双良节能产能迅速投产，在2023半年报中称，该公司单晶一厂560台单晶炉和单晶二厂800台单晶炉均已全部投产运行、满负荷生产，年产能超20GW。预计其年内大尺寸硅棒/硅片实际产能将实现50GW。

短暂的辉煌

质疑伴随双良节能跨界光伏的决策到产能落地始终。

硅片作为硅料的直接下游，承载着硅料的部分周期属性，因此投资需要一定前瞻性。在双良节能决策跨界的2021年，硅片名义产能227GW，全球光伏新增183GW，硅片行业毛利率维持在 16.95%。

双良节能凭借N型以及大尺寸等优势产能，拿下了巨额长订单。双良节能分别与通威股份、天合光能、爱旭股份、阿特斯、东方日升、华晟等多家电池片制造商签订硅片供应长单。

但值得一提的是，双良节能为了解决了未来几年的原料问题，2022年以来分别与通威股份、新特能源、东方希望以及大全能源签订了5份硅料长单，累计采购硅料79.65万吨。下游客户与硅料供应商多有重合。

双良节能的新进产能优势并没有持续多久。

随着新老玩家不断推进，扩产规模暴增，仅2022一年硅片扩产规模就超过420GW。过剩压力空前。尤其是隆基绿能在2022年发布了惊人硅片产能规划，90GW-100GW，中环则宣布2022年末公司晶体产能将超过140GW。

SMM曾做出预计2023年，光伏对硅片需求量约为437GW。然而，仅隆基绿能、TCL中环、高景太阳能、弘元绿能等8家头部专业硅片厂商到2023年底的硅片产能就已经超过687.5GW。

绝对过剩下，N型、大尺寸硅片带来的高溢价逐步走低。类似双良节能的新玩家走向市场边缘。另外，光伏业内一体化企业凭借成本控制能力迅速挤占市场，类似中润光能等二三线不具备硅片产能的电池厂商在市场竞争力下滑；一体化后的电池厂商，类如通威、天合光能则已经具备了硅片产能，硅片专业化厂商能否卷下去，已经值得疑问。

事实上，硅片价格在2023年下探幅度远超预期。

Ｉｎｆｏｒｌｉｎｋ在最新一次硅片价格周评中指出，M10成交价格维持每片1.9-2元人民币左右、G12尺寸也仍然在每片3元人民币附近。N型部分则成交价格呈现缓跌，M10尺寸下行到每片2.1元人民币左右；G12部分价格也来到每片3.2元人民币左右。不论N/P型，G12还是M10尺寸，价格都已近乎腰斩。

极简式借钱

近日，双良节能的一份公告，翻开了陈年旧账。

双良节能前董事江荣方由于2021年的一次内幕交易被处25万元罚款。

2021年2月8日至2021年5月13日，江建勋（江荣方之子）控制使用“陈某先”华泰证券信用账户累计买入“双良节能”264.76万股，买入金额1250.72万元，累计卖出“双良节能”326.7万股，卖出金额1606.2万元，存在买入后六个月内卖出的行为。经计算，扣除交易税费后盈利58.58万元。

58.58万元对双良节能来说似乎九牛一毛，然而江荣方却并非如此。

江荣方，1949年10月出生，双良集团有限公司创始人之一，曾任双良节能系统股份有限公司董事、董事会战略委员会委员。

1983年起，担任江阴市溴冷机厂副厂长；1993年以后，担任双良集团董事，副总裁；1995年起，担任江苏双良特灵溴化锂制冷机有限公司董事，副总经理；2004年3月27日—2021年9月22日，任双良节能系统股份有限公司董事。其子江建勋是双良集团采购中心经理。

企业大佬内幕交易盈利58万元的背后，是双良节能业绩和股价的惨淡。2021年，净利润同比大涨，但也仅有3.1亿元。

仅从净利润来看，双良节能无疑称得上黑马，净利润连年倍增，2022年净利润高达9.56亿元，2023前三季度已经超过上年全年，达到14.03亿元。

然而，尽管缪文彬一再强调，双良节能进入新行业，而且光伏行业作为一个相对重资产的行业，前期投入是必要的，公司也非常重视负债率和风险可控。但其高杠杆逆行扩产却是不争事实。

双良节能的投资手笔之大，令人瞠目。2021年来，包头硅片项目一期总投资近70亿元，二期62亿元，另外的单晶拉硅项目投资高达105亿元。

甚至2023年12月30日，双良节能再次发布定增预案，拟募集资金不超过25.6亿元，用于38GW大尺寸单晶硅拉晶项目、年产700套绿电智能制氢装备建设项目，以及补充流动资金项目。

双良节能这匹小马能否拉起如此庞大的马车，成为业内关注重点。截至今年1月５日，双良节能市值为150.03亿元，2023第三季度报显示，其总负债221.08亿元，资产负债率75.87％，超过业内大多数同行。

对如何解决负债率高企的难题，双良节能给出的方案是融资。

双良节能在本次融资公告中提到：2021年以来公司资产负债率有所提升。2020年末、2021年末、2022年末及2023年9月末，公司合并口径资产负债率分别为46.16%、72.66%、68.49%和75.87%。对比同行业上市公司同期资产负债率数据，公司合并资产负债率高于同行业平均水平。为了保持良好的资本结构，公司需要补充与业务经营相适应的资金，以满足业务持续、健康发展的需要。

回看双良节能的融资经历，可以用异常顺利来形容。

2021年以来，双良节能跨进光伏硅片领域，并在2022年8月和2023年8月分别通过定向增发、可转债的方式募集资金34.88亿元、26亿元。如果本次定增足额募资完成，两年间双良节能将合计募资86.48亿元。

从双良节能最近发布的资金使用情况来看，这笔钱已经使用殆尽。

截至2023年9月30日，公司2022年向特定对象发行股票募集项目已累计投入346,446.34万元，募集资金专项账户已全部注销，利息余额1,141.56元已转出至一般户。资金用途为：双良硅材料（包头）有限公司40GW单晶硅一期项目（20GW）、补充流动资金。

截至2023年9月30日，公司2023年向不特定对象发行可转换公司债券募集项目已累计投入258,508.87万元，募集资金账户期末余额12.11万元，系利息收入。在扣除发行费用后将全部用于两方面：186,000.00万元用于40GW单晶硅二期项目（20GW）;74,000.00万元用于补充流动资金。